12月总体来看，银行板块跌7%左右，最核心的几个因素跟招行领跌有一定的关系，一方面招行估值可能相说高一点，估值偏高，业绩预期也会比较高，有传言说招行的业绩可能会往下调，导致下跌，这也反映市场对2019年银行业绩存在担忧。 另外一方面，招行下跌从市场来看，跟重仓有关系。招行、贵州茅台、中国平安是公募基金前三大重仓股，一有事情容易产生交易踩踏，容易在市场情绪恐慌的时候超跌。招行领跌的过程当中，也带动了整个银行板块往下杀，目前来看，整个银行股的PB创下了新低。

总体来讲，2019年上半年银行股可能会有一定的相对收益，2019年下半年可能会有绝对收益。2019年下半年银行业绩下滑，上半年业绩会平稳，但从经济角度来看，2019年上半年经济会明显下行，随后稳性政策不断加码，2019年下半年经济边际有可能会有所好转，但银行业绩会滞后宏观经济6到9个月。股价会提前反应， 2019年下半年可能会有一定的绝对收益。

2018年盈利改善延续，估值未升反降

全年总结，一月份行情不错，三季度有所反弹，其他阶段表现平淡，但相对其他行业板块，跌幅比较小，防御属性凸显。2018年全年盈利往上走，上市银行净利润增速由2017年的4.8%提升至2018第三季度的6.9%。

但在这个过程当中，估值明显往下走，这与银行基本面没有太大的关系，这反映A股整体的估值都在往下杀，没有太大的办法。

第三季度宏观指标比较差，投资增速从年初来持续往下走，最近因为政策明显走向宽松，11月份环比有微升，但总体仍是个比较低的增速，大概5.7%。社会消费品零售增速是从年初的10%左右，跌到了现在，11月的单月同比8.1%。出口11月份大概是5.7%，增速也明显下来。

个股表现来看，今年银行个股表现最好的是上海银行，一定程度上与上海银行去年跌得也比较多有关，当然业绩也不错，前三季度业绩增速超过20%的，此外，上海银行的消费贷主要是跟第三方互联网平台合作，收益不错。

宏观展望：经济下行压力加大，政策底明确但力度存忧

从宏观经济的角度看，2月份当时为什么跌这么多？一开始是美股暴跌引发了A股的大回调，再往后在于贸易摩擦愈演愈烈，导致市场对中国宏观经济产生比较大的担忧，到了四、五月份市场对宏观经济就变得非常悲观。6月中旬，政策开始变化，信贷额度明显放松，7月份政治局会议将流动性的说法由“保持合理稳定”转为“合理充裕”，“去杠杆”定调走向“稳杠杆”。政策层面越来越宽松。

从发电量、PMI、GDP指标看，增速较年初均在下移，而这些指标跟银行关系比较密切，宏观经济下行对银行业会有滞后影响。经济往下走，表现为企业效益不行，企业效益不行，贷款还不上，银行资产资量就会受到一定影响，因为企业的盈利才是还贷的第一来源。

从流动性去看，市场利率明显往下走，shibor利率，银行间市场回购定盘利率，到第三季度都维持在比较低的水平，而且是窄幅震荡，不同期限的利差大幅压缩。最近央行又出台定向MLF政策，这可能打开政策进一步宽松的序幕。

此外，近期证监会密集批复银行再融资，即定增、可转债以及优先股，央行金融稳定发展委员会开会研究银行资本补充的问题，推动尽快启动永续债发行。当前股市最大的问题，是缺乏信心。随着政策加码，社融企稳回升，2019年下半年股票机会可能会大于债券。

从宏观经济的三个框架来看，投资、消费、进出口。投资会慢慢起来，之后随着政策不断宽松，容易带动消费，企业出口跟外围的需求会有很大的关系，存在一定不确定性。从社融的角度去看，表外融资降幅不断收窄。今年经济明显往下走，跟金融过快收缩有很大关系，社融增速从百分之十几下行到了9.9%，同时社融漏统计很多，如果把产业基金、PPP考量进去，金融的收缩可能会超出数据所显示的程度。

基本面持续改善，拨备增厚

总体来看，2018年是银行业绩改善的一年，第3季度开始的经济明显下行还没有传达到银行业，拨备覆盖率及拨备在增厚，利润增速往上走，ROE也保持平稳。规模增速有所企稳。

2018年息差往上走是业绩改善非常重要的因素。息差往上走的重要因素不是负债成本往下走，而是贷款收益往上走。 到了第四季度，新发放的贷款利率应该是降低了， 2019年贷款利率可能会往下走。资产质量方面， 2018年保持平稳改善的趋势， 2019年可能会存在一定的压力。

业绩展望:2019年盈利或略弱

2019年上市银行的业绩增速会平稳下行到5%左右，资产质量压力上升，息差会平稳略微下行，规模增速则与2018年大致持平。

2019年如果房地产的调控略微放松，融资平台也适当放松，对信贷投放是非常有利的，虽然目前监管层喊话引导银行去支持民企的融资，但银行很难有动力去执行，所以规模增速总体会保持平稳。

信贷结构来看，资产端信贷的占比可能会上升，信贷结构也会有所优化。这几年来，银行贷款结构有很大的变化在于房贷、个贷的占比不断的上升，不良高发行业的贷款占比在下降，这种信贷结构的改善，对银行抵御经济下行有很大的帮助。房贷受经济下行的影响相来说会比较小，资产质量比企业贷款靠谱，毕竟以房地产做抵押。个贷在总贷款的占比也是明显提升。

2019年息差区分银行来看，大行会平稳下行，即上半年四大行会保持平稳，下半年，息差可能会下行五个bp左右。大行、小行为什么区分来看，就在于大行跟小行的负债结构有很大的差别，四大行的负债主要是存款，而中小银行负债一方面是存款，另外一方面是同业的负债，或者说市场化的负债，这部分负债占比达30-40%，使得负债成本对市场利率的敏感度完全不一样。

四大行负债主要是存款，而存款的竞争压力非常大，一般性存款增速非常慢，存款的成本持续上升难以下降，使得市场利率下行对负担的减轻没有什么帮助。2019市场利率下行对资产收益会有传导，贷款利率会慢慢往下走，房贷利率存在下调压力。 另外一方面来讲，四大行资产久期比较长，传导会比较慢，主要影响的是新发放，存量影响较小。这里存在一个临界点，就是新投放的资产收益跟存量的资产收益会有比较，当新投放的资产收益比存量资产收益要低的时候，负面效应开始展现，虽然现在新发放的贷款利率已经见顶往下走，但还是比存量的贷款收益率要高，所以综合的资产收益上半年保持平稳，下半年可能会往下走五个pp左右。

中小银行2019年上半年的息差会扩大一些，下半年环比也是下行。最核心的逻辑在于中小银行市场化的负债占比达到30-40%。政策进一步走向宽松，特别第三季度之后整个市场利率明显下行，幅度是超过100个BP，30-40%的市场化的负债占比带动综合负债成本可能会下降30-40个BP。同时股份行、城商行的存款成本也会往上走，可能会有一些抵消，负债成本下行可能没有这么大，但总体也是下行。因此，2019年上半年息差可能会扩大，但到了下半年市场利率下行对负债成本的正面影响体现之后，负债息差可能收窄。

中间业务收入相对乐观，中收主要是信用卡业务，理财业务，代销、投行、资产托管。信用卡还会保持不错的增速，理财因为今年同比大幅下降，2019年来看，同比可能不怎么降，毕竟基数低。代销方面，今年资本市场很差， 2019年如果资本市场可以好转，可能正向的贡献。今年全年来看，非利息收入可能是零增长，2019年可能会上升到个位数。

花开有时，主推零售银行龙头

2019年银行股，如果去推个股，挺难。大行资产质量靠谱，但是估值又明显比一般的股份行高。这两年四大行估值是较股份行有逆转，有溢价，但在经济往下走的时候，相来说还是会偏好资产质量。例如，近年来，北京银行的股价表现非常差，主要是天津渤钢重整对北京银行影响很大。北京银行营业利润一年就200多个亿，而在天津渤钢可以亏一百个亿，意味着几年都很难过，所以资产质量对银行的影响是根本性的。

在经济下行的时候，大行受经济下行的影响比较小，主要是在于大行企业贷款主要是大央企、大国企或者大企业居多，风险偏好比较低，信贷结构抵御经济周期的能力特别强，而中小银行包括股份行，民企做的多，中小企业做的多，受经济周期的影响相会比较大。

从行业去看，制造业、批发零售业贷款做的比较多，受经济周期影响会比较大，因为制造业的企业还有批发零售业的企业受整个经济波动的影响特别大，比如制造业多出口，如果外贸不行，很多中低端的制造业可能就会倒掉，就波及银行的资产质量。

此外，零售银行受经济周期影响会小一点。最近比较非常看好平安，招行下跌之后价值也是非常大，目前估值跌到1.2倍， 2019年的PB可能就1.1倍，而招行的业绩是上市银行里面最靠谱的，公司ROE超过18%，领先可比银行且稳定性强。同时招行的风控是非常审慎的。

平安银行，一方面存量资产的不良处置得差不多，未来可能拨备计提可能会下调，带来业绩的弹性，短时期看，整合平安信托财富管理业务后对平安银行也有比较大的贡献，2019年业绩的贡献就会慢慢体现出来。另外一方面，市场利率往下走，对平安银行也有正向的贡献，负债的压力得到缓解。市场利率低位的时候，比较的是资产端的优势，而平安银行在资产端比较有优势，此外平安银行零售做得比较多，受政策冲击相也会比较小。

从利率角度看，现在十年国债3.3%，还不如四大行的股息率高。大行的股息率相会保持平稳，5%左右，拿着四大行不动，一年分红也比债券好。 就无风险利率这么低的位置，银行股的配置价值比较高，而且外资配银行股较多，对总体的估值会带来比较大的支撑。