中国人寿—重振国寿 进展顺利

中国人寿(601628)

概要。在我们上周调研期间，中国人寿展示了公司“重振国寿”改革下两项重点工作之措施细节及最近成果，包括调整销售队伍及改善投资收益率。保费增长大致符合预期，新业务价值前景展望正面。我们对公司业务复苏感到乐观，首次覆盖其A股，给予买入评级，目标价33.10元（人民币，下同）。

新业务价值及保费前景正面。1）新单保费方面，虽然总保费增长在3月份和4月份出现下滑（同比分别下降6.3％和30.8％），主要归因于去年的高基数和续期保费下降，但公司表示，五月份的首年保费收入增长已恢复双位数增长。2）价值率方面，由于长险和保障型产品的占比较持续提升，新业务价值率有望持续改善。公司在今年一季度录得新业务价值增长28.3％，我们预测新业务价值全年将增长14.1％。

销售队伍改革——2019下半年整合银保渠道销售队伍。公司是主要同业中唯一一家在2019年一季度录得销售人力规模增长的寿险公司。截至2019年一季度末，个险渠道队伍规模为153.7万人，总人力达到189万人（2018年年末分别为144万人/178万人）。公司计划在2019下半年整合其银保渠道销售队伍，因目前约90％的银保人力与个险渠道代理人销售的产品比较类似。此外，公司亦将继续推进差异化销售以满足客户需求，加强在一二线城市的市场地位，同时巩固在低线城市的领先地位，并改善员工激励方案。

提升股权投资表现。公司致力改善股权投资的短板，因过去股票投资的收益表现曾导致净利润大幅波动。措施包括：1）推行市场化招聘及评估系统；2）严格监督第三方委托账户，暂停问题账户；3）增加长期股权投资比例。

首次覆盖给予买入评级，目标价33.10元人民币。考虑到公司“重振国寿”的蓝图明确、步伐坚定，我们建议投资者继续买入并期待公司今年业绩反弹和后续发展。A股目标价根据H股目标价加上50％溢价（接近A/H股一年历史平均溢价），首次覆盖给予买入评级。目前A股股价对应2019年预测内含价值的0.93倍（同业平均为0.90倍）。我们的目标价对应2019/20年预测每股内含价值的1.06倍/0.97倍。

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